이주완 애널리스트 분석을 읽는 4가지 기준
반도체주가 크게 흔들릴 때면 같은 실적 발표를 놓고도 해석이 갈립니다. 좋은 숫자가 나왔으니 더 오른다는 쪽과, 지금 이익이 오래가기는 어렵다는 쪽이 맞섭니다. 12년 동안 증시를 보다 보니 이런 때일수록 주가 전망보다 실적이 만들어진 과정을 먼저 보게 됩니다. 이주완 애널리스트의 신중한 반도체 분석도 그런 관점에서 읽을 만합니다. 다만 경고에 동의하는 것과 하락 시점을 맞힐 수 있다는 것은 별개의 이야기입니다.
1. 매출 증가가 가격 때문인지 물량 때문인지
메모리 업체의 매출은 단순하게 보면 판매량에 판매가격을 곱한 값입니다. 가령 제품을 100개 팔던 회사가 다음 분기에 110개를 팔고, 가격도 10% 올렸다면 매출은 약 21% 늘어납니다. 반대로 판매량은 그대로인데 가격만 20% 올라도 매출은 20% 증가합니다. 겉으로 보이는 성장률은 비슷하지만 다음 분기를 보는 눈은 달라져야 합니다.
이주완 애널리스트가 제기해 온 반도체 호황의 지속성 문제도 여기서 출발합니다. 가격 상승이 공급 축소의 결과라면 생산이 다시 늘 때 이익률이 빠르게 낮아질 수 있습니다. 반면 고객의 실제 주문량이 늘고 그 흐름이 이어진다면 수요 기반은 더 단단합니다. 그래서 분기 실적을 볼 때 매출과 영업이익 다음으로 제품별 출하량, 평균판매가격, 고객사의 재고 변화를 함께 확인합니다. 어느 숫자 하나만으로 업황의 방향을 단정하기는 어렵습니다.
2. HBM의 성장과 범용 D램의 흐름을 따로 보기
인공지능 투자 확대가 고대역폭메모리인 HBM 수요를 키운 것은 분명한 변화입니다. SK하이닉스 뉴스룸이 인용한 카운터포인트리서치 자료에서는 2025년 2분기 SK하이닉스의 HBM 출하량 점유율을 62%로 제시했습니다. 이 숫자는 해당 시장에서의 경쟁력을 보여줍니다. 다만 HBM에서 강하다는 사실만으로 범용 D램과 낸드까지 같은 속도로 성장한다고 볼 수는 없습니다.
두 시장은 고객과 가격을 움직이는 요인이 다릅니다. HBM은 고객사의 가속기 출시 일정과 품질 검증, 생산능력 배분이 중요합니다. 범용 메모리는 PC·스마트폰·서버의 폭넓은 수요와 업체들의 공급 조절에 더 민감합니다. HBM 생산이 늘면서 범용 제품 공급이 줄어 가격이 오를 수도 있습니다. 이 경우 범용 메모리 가격 상승분을 모두 최종 수요 증가로 읽으면 판단이 앞서갑니다. 이주완 애널리스트의 우려를 검토할 때도 어느 제품의 가격과 물량을 말하는지 먼저 구분해야 합니다.
3. 좋은 실적 뒤에 쌓이는 재고와 설비투자 확인하기
삼성전자는 2026년 10월 8일, 3분기 연결 기준 잠정 매출 195조원과 영업이익 107조4천억원을 발표했습니다. 강한 실적이지만 잠정 수치에는 사업부별 이익의 세부 내용이 담겨 있지 않습니다. 이 숫자만으로 반도체 전 제품의 수익성이 앞으로도 같은 수준이라고 판단하기는 이릅니다.
저는 이런 실적 뒤에 두 가지를 더 봅니다. 고객사와 제조사의 재고가 함께 줄고 있는지, 그리고 가격 상승을 보고 계획한 증설이 언제 실제 공급으로 이어지는지입니다. 주문이 견조한데 재고까지 줄면 가격 상승을 뒷받침할 근거가 생깁니다. 반대로 출하보다 생산이 빨리 늘어 재고가 쌓인다면 높은 이익이 미래 수요를 보장해 주지는 않습니다. 메모리 산업에서는 공장을 짓기로 한 날보다 그 생산량이 시장에 들어오는 시점이 더 중요할 때가 많습니다.
4. 원화 실적과 주가의 기대 수준 나눠서 보기
환율도 해석을 복잡하게 만듭니다. 달러로 벌어들인 매출이 같아도 원화가 약해지면 원화 환산 매출과 이익은 커질 수 있습니다. 예를 들어 10억 달러는 달러당 1,300원일 때 1조3천억원, 1,400원일 때 1조4천억원입니다. 원화 기준으로는 1천억원 차이가 나지만 판매 물량이 늘어난 것은 아닙니다. 원가와 환헤지의 영향도 있어 실제 손익은 이 계산보다 복잡합니다.
주가는 한 걸음 더 앞서 움직입니다. 실적이 늘어도 시장이 이미 더 큰 증가를 예상했다면 주가는 떨어질 수 있고, 반대로 실적이 둔화해도 우려보다 나으면 오를 수 있습니다. 그래서 이주완 애널리스트의 경고를 매도 신호 하나로 받아들이기보다 가격·물량·재고·환율에 대한 가정을 점검하는 계기로 삼는 편이 낫습니다. 제 눈에는 지금도 좋은 실적 자체보다 그 이익을 만든 조건이 다음 분기에도 이어지는지가 더 중요한 질문입니다.
