체리형부 투자법에서 읽는 기업분석 4단계
얼마 전 반도체 관련주가 함께 오르는 날에도 종목별 상승 폭은 꽤 달랐습니다. 같은 업황을 보고 움직이는 듯해도, 실적을 확인해 보면 이익률과 현금흐름은 제각각입니다. 시장을 오래 보다 보면 뉴스가 출발점은 될 수 있어도 매수 이유를 끝까지 설명해 주지는 못한다는 생각이 듭니다. 체리형부의 기업분석 방식에서 눈여겨볼 부분도 여기에 있습니다. 주가보다 먼저 기업의 숫자와 사업 구조를 읽는 순서입니다.
1단계 주가가 아닌 이익의 변화를 본다
체리형부의 책 『기업분석 처음공부』는 기업을 고른 뒤 정량적 분석과 정성적 분석으로 검토하는 흐름을 다룹니다. 제가 이 접근에서 먼저 확인하는 것은 매출과 영업이익이 같은 방향으로 움직이는지입니다. 매출이 10% 늘었는데 영업이익은 30% 늘었다면, 단순한 외형 성장 외에 가격 인상이나 원가 하락, 생산 효율 개선이 있었을 가능성이 있습니다.
반대로 매출 증가율이 높아도 이익률이 떨어진다면 이유를 찾아야 합니다. 신제품 출시를 위한 초기 비용일 수도 있고, 고객을 잡으려고 판매가격을 낮춘 결과일 수도 있습니다. 두 경우의 다음 분기 전망은 다릅니다. 그래서 한 분기의 성장률만 볼 것이 아니라 직전 분기와 전년 같은 분기를 함께 비교합니다. 계절성이 큰 기업이라면 전년 같은 분기와의 비교가 특히 중요합니다.
2단계 가격·판매량·비용을 나눠 읽는다
매출은 대체로 판매가격과 판매량의 곱으로 생각할 수 있습니다. 여기에 비용까지 더해 가격·판매량·비용의 세 갈래로 나누면 이익이 왜 움직였는지 조금 더 선명해집니다. 가상의 기업이 지난해 제품 100만 개를 개당 1만 원에 팔았다면 매출은 100억 원입니다. 올해 가격은 그대로인데 판매량이 110만 개로 늘었다면 매출은 110억 원이 됩니다. 수요가 늘어난 것인지, 재고를 밀어낸 것인지는 다음 확인 과제입니다.
같은 110억 원 매출이라도 가격을 10% 올리고 판매량이 그대로인 경우는 의미가 다릅니다. 가격 인상 뒤에도 주문이 유지됐다면 협상력이 있다는 신호일 수 있습니다. 그런데 원재료비가 더 빠르게 올랐다면 영업이익은 기대만큼 늘지 않을 수 있죠. 사업보고서의 제품 가격, 원재료, 생산량 설명과 경쟁사의 실적을 나란히 읽어야 하는 이유입니다. 숫자 하나보다 숫자 사이의 관계가 더 많은 말을 합니다.
3단계 이익이 현금으로 들어오는지 확인한다
손익계산서에 이익이 찍혀도 돈이 아직 들어오지 않았을 수 있습니다. 매출채권이 빠르게 늘거나 재고가 쌓이면 영업이익과 영업활동현금흐름 사이에 간격이 벌어집니다. 예를 들어 영업이익이 100억 원에서 150억 원으로 늘었는데 영업활동현금흐름은 80억 원에서 20억 원으로 줄었다면, 저는 성장 자체보다 돈이 묶인 이유를 먼저 봅니다.
물론 이 간격만으로 문제 기업이라고 단정할 수는 없습니다. 대형 고객사의 납품 일정 때문에 대금 회수가 한 분기 늦어졌을 수도 있고, 늘어날 주문에 대비해 재고를 확보했을 수도 있습니다. 다음 분기에 매출채권이 회수되고 재고가 판매되는지 확인하면 해석이 달라집니다. 설비투자가 많은 업종이라면 영업활동현금흐름과 투자활동현금흐름도 함께 봐야 합니다. 지금 쓰는 돈이 향후 생산능력과 수익으로 이어질 여지가 있는지 판단하기 위해서입니다.
4단계 환율과 금리를 기업 숫자에 연결한다
국내외 증시를 같이 보면 좋은 기업도 거시 환경에 따라 평가가 달라집니다. 원화 약세는 달러 매출이 많은 수출기업의 원화 환산 매출에 유리할 수 있지만, 수입 원재료나 달러 부채가 많으면 효과가 줄어듭니다. 환율 상승을 곧바로 실적 개선으로 연결하면 놓치는 부분입니다. 사업보고서에서 매출 지역과 원재료 조달 구조를 확인해야 실제 영향을 가늠할 수 있습니다.
금리도 비슷합니다. 차입금이 많은 기업은 금리 상승기에 이자비용 부담이 커질 수 있습니다. 동시에 미래 이익에 대한 시장의 평가도 낮아질 수 있어, 실적이 좋아져도 주가가 바로 따라오지 않는 일이 생깁니다. 저는 이런 때 두 가지 경우를 나눠 봅니다. 이익 증가가 이자비용과 투자 부담을 충분히 넘어서면 주가 조정이 기회로 해석될 여지가 있습니다. 반대로 현금 창출이 약해지고 차입 부담까지 커진다면 낮아진 주가만으로는 충분한 근거가 되지 않습니다.
체리형부라는 키워드에서 제가 가져오는 것은 특정 종목의 답이 아니라 질문의 순서입니다. 이익은 왜 늘었는지, 그 이익이 현금으로 들어왔는지, 환율과 금리가 다음 숫자에 어떤 영향을 줄지 차례로 묻는 겁니다. 주가는 하루에도 여러 번 바뀌지만 기업의 변화를 설명하는 근거는 분기마다 쌓입니다. 그 차이를 꾸준히 확인하는 쪽이 시장의 소음 속에서 판단을 지키는 데 도움이 된다고 봅니다.
